美国证券市场专业会员法律制度研究(4)
www.110.com 2010-07-26 12:45
三、专业会员设立的法律依据及其功能
经济立法必须反映和遵守经济规律,证券立法亦不例外。专业会员在美国证券市场设立的法律依据是证券市场流动性和持续性。现分述如下:
(1)市场流动性(liquidity)。它是指证券买卖数量的多少而使证券易于变现的性质。(注:余雪明:《证券交易法》,台湾证券发展基金委员会编译,1989年版,第84页。)在证券市场上某种股票可能无人应买(或无人应卖)或买卖不均衡(表现在买卖双方在价格、数量上的差异而无法达成交易),此时维持市场的均衡需要第三者充当拍卖师来清算市场,其理论基础是新古典(neoclassical)学说代表人之一瓦尔拉斯倡导的竞争均衡理论(the theory of competitive equibria),其特征在于:强调竞争均衡严重依赖于拍卖师式的角色来清算市场。同样地,具有社会性组织特点的证券市场十分典型需要拍卖师的清算来维持竞争均衡。(注:see the new palgrave dictionary of money &finance,the macmillian press limited,1992,page 508. )证券市场流动性的最大好处在于使投资工具迅速变现,从而维护投资者的利益。
(2)市场持续性(continutity)。它是指证券买卖价格之间的大小而有助于维持市场安定的性质。(注:余雪明:《证券交易法》,台湾证券发展基金委员会编译,1989年版,第84页。)美国学者特威雷斯(richard j.tweles)和布莱德利(edward s.bradley)在《股票市场》一书中提出了徇市场持续性的四个判断因素:①市场交易频繁;②买进卖出报价差距甚微;③执行委托迅速;④交易价格波动不大。证券市场持续性的最大好处在买进卖出报价的差价合理,价格波动不大,从而有助于维持证券市场的安定。
在证券交易市场的流动性和连续性方面,美国的主流观点认为,许多上市公司证券的交易频率不足,以至难以形成持续性的证券交易市场,这是该功能存在的潜在危险。因为在证券交易所上市的证券,不可能全部具有现实的市场能力,一旦交易短少,持续性证券交易市场功能不能显现。为克服这一缺陷,美国的一些证交所采取了专业会员制度,一方面只要有流通需求,任何时候都可以迅速成交;另一方面,当市场需要时,由专业会员以自营方式调节证券的市场能力。
专业会员的功能,至少从理论上说是确保证券市场流动性和连续性,具体来说:
(1 )在维持市场流动性方面:当某种股票无人应买(或无人应卖)或买卖不均衡时, 专业会员需出面维持市场。 一个典型的事例是:1950年中期,艾森豪威尔总统心脏病发作,造成投资人恐慌,只有卖出,没有买进,专业会员明知亏本也要大量买进,实现造市功能。
(2 )在维持市场持续性方面:股票买卖双方的要价可能相距甚远,供求关系推动股票大幅涨跌,造成价格大的波动,不利于股市的安定。此时专业会员必须根据交易情形,制定价格,参与交易,以避免股价的涨跌辐度过大,难以形成价格的持续性。例如:在证交所上市的某种股票价格为每股50美元,由于买进多于卖出,供求关系推动可能使股票价格涨至每股55美元,但是如果有专业会员的干预,价格就不会涨这么多。例如,专业会员把某种股票价格定为最高进价50 1/2美元,最低出价为50 3/4美元,差价为1/4美元(交易所允许范围), 如果买的指令多,股票价格上涨,差价超过1/4美元时, 此时专业会员为稳定市场必须充当卖主卖出股票。
上述两方面的活动受制于专业会员的造市功能,即是说,专业会员冒着吸收或产生自己帐户上的股票存货的危险消除暂时的不平衡,制定价格、参与交易以平衡股票的需求。
专业会员上述功能的发挥和活动的完成依赖于专业会员对特定股票交易信息的独占。其独占信息的载体从历史上看是一本小册子(book),(注:目前,这种小册子已被更先进的电子装置替代,但这和小册子相比,只是形式上不同而已,无论是电子装置,还是小册子,专业会员都实现了信息的独占。从历史上考察小册子有助于理解专业会员对信息的独占。)它是一种老式的活页笔记本,左页记载着买主的报价,最低价格列在该页最上方;右页记载着卖主的报价,最高报价列在该页最下方。通过掌握股票交易的信息,专业会员相时而动,以自营职能,维持其市场的流动性和连续性。
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