房地产企业投资信托融资策略

　　很长时间以来，我国信托业一度远离了人们的视线。然而，随着房地产热潮的涌动，近期接二连三推出的房地产信托计划有愈演愈烈之势。那么，房地产信托为何成为房地产企业的融资新宠？它是否有能力成为房地产企业主要的资金来源？这是一种值得房地产企业关注的融资模式。

　　一、房地产投资信托概念

　　房地产投资信托是指信托投资公司通过资金信托方式集中两个或两个以上委托人合法拥有的资金，按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，以不动产或其经营企业为主要运用标的，对房地产信托资金进行管理、运用和处分的行为。房地产信托可满足房地产业发展的需要，为房地产企业拓展新的融资渠道，并且，依托房地产信托，投资者可以通过资本市场，投资房地产领域，增加了新的投资渠道。所以，开展房地产信托，可以形成房地产业信托业和投资者多赢的局面。

　　1、房地产投资信托种类

　　根据资金投向的不同，REITS（房地产信托）可分为三类：

　　权益型（Equity REITS）

　　权益型REITS直接投资并拥有房地产，其收入主要来源于属下房地产的经营收入。收益型REIT的投资组合视其经营战略的差异有很大不同，但通常主要持有购物中心、公寓、办公楼、仓库等收益型房地产。投资者的收益不仅来源于租金收入，还来源于房地产的增值收益。

　　抵押型（Mortgage REITS）

　　主要以金融中介的角色将所募集资金用于发放各种抵押贷款，收入主要来源于发放抵押贷款所收取的手续费和

　　抵押贷款利息，以及通过发放参与型抵押贷款所获抵押房地产的部分租金和增值收

　　益。混合型（Hybrid REITS）

　　此类REITS不仅进行房地产权益投资，还可从事房地产抵押贷款。

　　另外，REITS 还有很多其他分类方法。

　　2、房地产投资信托特征

　　特征一：R E I T S 的主要投资对象是房地产

　　以此区别于投资股票、外汇、期货的其他投资基金。

　　特征二：R E I T S 是资金信托和财产信托的结合

　　其他的投资基金一般需要投资者支付货币资金来交换受益凭证；而REIT除了接受货币资金外，

　　还接受房地产。

　　特征三：R E I T S 持有者只享有收益权和知情权

　　普通股的投资者可以通过股东大会选择管理者和参与重大决策；而REIT的投资者没有这些权利，投资者如对REIT 的管理者不满，只能“用脚投票”，即在市场上卖出或要求REIT 发起人赎回其发行的资产收益凭证。

　　特征四：REITS 价格形成依赖于其所拥有房地产的基础价值

　　普通股价格更多地依靠其现时和预期的收入，与每股的账面价值关联程度不大；而REITS价格形成更多依赖于其所拥有房地产的基础价值。

　　3、办理房地产信托企业资质

　　信托投资公司办理房地产信托业务时，涉及的不动产经营企业应具备下列条件：

　　条件一：有国家认可的执业资格；

　　条件二：注册资本不少于1000 万元人民币；

　　条件三：具有完善的法人治理结构；

　　条件四：具备足够的人力、组织及技术资源，其中至少有2人在房地产投资管理方面具备5 年

　　以上可追溯的记录；

　　条件五：中国银监会要求的其他条件。

　　二、房地产信托融资操作模式

　　1、美国模式

　　美国的REITS 通常是以基金的形式出现的，在成立阶段，其主要运作流程为：

　　（1 ）评估资金

　　基金发起人为满足自身需求，进行REITS 基金募集的筹划，主要工作包括：预估所需资金数量，确认选择REITS 基金为筹资工具，并考虑投资标的收益性能否达到必要的回报率等。

　　（2 ）接洽承销商

　　发起人与承销商讨论投资与募集事宜，包括投资细节、募款细节和承销方式等工作。

　　（3）接洽律师及会计师

　　与有资格的律师及会计师讨论基金申请发行的相关法律、会计问题，选定律师事务所及会计师事务所为成立全过程服务，并拟订申请文件，此时投资计划在财务上的可行性分析基本确定。

　　（4 ）接洽不动产顾问公司

　　若基金未来的经营管理由房地产顾问公司担任，则需要洽定对象并签定REITs管理顾问契约，

　　确定权利义务关系。

　　（5） 申请募集

　　当所有文件备齐后即可以向SEC申请募集，在申请成功后，要决定保管机构并签定REITs契约。REITS成立并在证券交易所挂牌交易后，便进入正式运作阶段。该类证券一般需经过信用评级机构的评级。房地产投资信托公司必须按成立阶段所定协议实施投资计划，保管机构则依房地产投资信托公司的指示，进行业务操作，执行房地产买卖、佣金收付及租金与相关商业投资的收支等事

　　宜。投资者通过券商购买REITS 证券，投资收益则从保管机构处获得。

　　2、日本模式

　　日本信托运作流程为：

　　步骤一：房地产公司将土地、建筑物分售给投资者，由投资者缴纳土地、建筑物的价款给房

　　地产公司；

　　步骤二：投资者将房地产产权信托给房地产投资信托公司进行经营管理；

　　步骤三：信托公司将房地产全部租赁给房地产公司，同时向该公司收取租赁费；

　　步骤四：房地产公司也可以将房地产转租给承租人，向承租人收取租赁费；

　　步骤五：信托公司向投资者发放红利；

　　步骤六：信托公司也可以将该房地产在市场上销售，从购买者身上获取价款，再按比例分配

　　给投资者。

　　3、香港模式

　　2005 年6 月16 日，香港证监会发布经修订的《房地产投资信托基金守则》，撤消了香港房地

　　产信托投资基金（即REITS）投资海外物业的限制，允许房地产基金投资世界各地房地产项目，实际

　　上就是允许内地或海外房地产商将其在内地的商业地产项目以REITS 形式到香港上市。同时将

　　REITS 的最高负债比例由总资产的35%提升至45%，排除了香港相对其它亚洲国家作为REITS 中

　　心的弱势。消除地域限制及提升负债比例，为国际房地产投资机构在香港成立房地产投资信托基金

　　提供了机遇，也为中国房地产商提供了集资及套现的渠道。

　　（1 ）香港税制

　　从总体上看，目前HK-REITS 以信托作为载体，不设区域限制，最低持有年限为2 年，对股份

　　持有的限制同挂牌，房地产投资比例至少需占资产净值的90%，分红比例至少需占税后收入的90%，

　　最高负债率限制在总资产的45%不享受特定税收优惠，但在香港税制下分红及资本增值部分免税

　　（2）香港REITS 运作模式

　　（3）香港R E I T S 开放为内地房地产市场带来的机会优势

　　优势一：对于内地房地产商而言，REIT 是一种全新的经营模式，REITS 的出现可使其从目前单纯的房地产开发模式拓展为长期投资模式，以获取稳定的租金收入和REITS 管理费。

　　优势二：REITS为内地房产商开辟了新的融资渠道，业主及开发商可以REITS的形式重组其房产物业，从而改善资产负债表及增强资金的流动性。

　　优势三：REITS 对银行贷款的依赖度很低，拥有资金成本较低的优势。

　　优势四：HK-REITS 的上市为内地房地产商提供了面向国际资本市场融资的契机。

　　优势五：REITS是一种长期投资模式，非处置不良资产或劣质资产的变现捷径，它的出现有利于减少房地产市场的投机成分，促进市场的长期稳定发展。

　　优势六：香港发行REITS的经验可供内地借鉴，对内地房地产商来说影响深远，将有利于促进内地房地产市场的长期稳定发展。

　　4、内地房地产信托运作模式

　　（1 ）传统贷款型信托融资模式

　　① 操作流程

　　第一步，房地产公司就项目融资与信托投资公司达成一致；

　　第二步，就信托产品的设计与发行获得有关政府主管部门的审批；

　　第三步，面向广大投资者公开发行信托凭证；

　　第四步，信托公司将发行信托凭证所募集的资金以信用贷款的方式投入至房产项目；

　　第五步，信托公司回收资金。

　　② 优点

　　管理比较简单，收益比较稳定。

　　③存在问题

　　由于信托公司对信用贷款本身有较大的风险，而总体上看信托公司对房地产项目的评估能力还不如银行，因此，信托公司面临着较大的风险，并将严格对项目的基本素质的要求。

　　（2 ）股权型信托融资模式

　　这种方式是信托公司在集合资金后，以增资的方式，向房地产企业注资，持有房地产企业部分股权，房地产企业承诺两年后以溢价方式将股权回购，这种方式实质是阶段性股权融资的方式。这种方式发挥了信托的特色，是银行所不能做的（因为银行不能进行实业投资）。在这方面最早做的是重庆国投，例如其所运作的世纪星城项目。

　　①操作流程

　　第一步，信托投资公司以发行信托产品的方式从资金持有人处获得资金。

　　第二步，信托投资公司以股权投资的方式向房地产公司注入资金。

　　第三步，信托投资公司获得房地产公司的股权，但该等股权的性质类似于优先股，即对于公司的日常经营、人事安排等没有决定权（可能具有建议权、知情权、否决权等其他有限的权利）。第四步，信托投资公司将其所持有的股权委托原有的股东管理，同时，与原股东或关联方（最好是关联方）签署股权回购协议。为了确保购协议的履行，双方可能需要有一些担保条件（例如，重庆国投的世纪星城项目是使用开发商所持有的全部股权作质押；杭州工商信托所运作的浙江水泥项目，是由第三方提供担保）。

　　第五步，房地产公司运营开发项目，获得现金流。

　　第六步，关联方（或原股东）从房地产公司处获得相应的资金，回购股权，信托融资过程结束。

　　②模式优点

　　能够增加房地产企业的资本金，促使房地产企业达到银行融资的条件。信托公司的信托计划募集的资金进行股权融资类似于优先股的概念，只要求在阶段时间内取得一个合理回报，并不要求与开发商分享最终利润的成果，这样既满足了充实开发商股本金的要求，开发商也没有丧失对项目的实际控制权。

　　三、房地产信托优势分析

　　1、REITS 自身优势

　　（1 ）具有流通性与变现性

　　由于房地产本身的特性，导致交易过程需要借助中介机构，不但费力，且转移手续繁杂，变现性差，从而使得投资者具有极高的流动性风险。REITS是以证券化方式来体现房地产的价值，证券在发行后可以在次级市场上进行交易，投资者可以随时在集中市场上或店头市场上买卖证券，有助于资金的流通，一定程度上消除了传统房地产不易脱手的顾虑。

　　（2） 专业化经营

　　由于REITS经营权与所有权高度分离，通过专业化的经营管理，可以使房地产营运绩效大幅度提高，直接影响REITS 证券价格的上涨，使投资者可以分享房地产专业投资的成果。

　　（3） 资本积累

　　REITS是以受益凭证在资本市场募集资金，再以直接经营或间接融资方式投资于房地产市场，有效地结合了房地产市场和资本市场。通过这两个市场的结合，有助于房地产商在大规模房地产开发中的资金取得，加速资本积累，促进土地的有效利用。

　　（4） 投资风险分散

　　由于房地产投资往往需要庞大资金的投入，个别投资人无法同时进行多项房地产开发计划，造成风险的过度集中。REITS是以收益凭证方式募集大众资金，从事多样化的投资，除可通过不同的房地产种类、区位、经营方式等投资组合来降低风险外，也可以在法律规定范围内从事政府债券、股票等有价证券投资以分散投资风险。

　　（5） 正确引导房地产市场机能

　　由于REITS的投资组合、投资期间、受益来源与分配等事项，均受到相关法规的严格限制，其目的在于预防房地产短线交易的投机行为，使资金的投入能促进房地产的有效利用。另外，通过REITS的方式来对大型公共建设计划进行融资，既可顺利推动建设，也可使投资大众分享公共建设投资成果，且经由REITS在集中市场或店头市场挂牌上市，可以达到以有效率的证券市场来监督无效率的公共部门的效果，最终能使整个市场机能得以充分发挥，增加社会福利。

　　2、商业地产开发REITS 融资优势

　　通过REITS 方式融资，对商业地产开发商而言具有以下几个方面的明显优势：

　　（1） 可用以融资的物业范围宽广

　　任何可以产生稳定收益的房地产均可采用REITS融资。包括商业零售业、住宅公寓、酒店、写

　　字楼、工业厂房等。

　　（2） 可融资金额巨大，资金来源丰富

　　例如华银控股目前操作的REITS，单个物业可融资金额从3亿元起，根据物业实际价值，多多益善。而海外REITs 市场的投资人主要是当地机构投资者、国际机构投资者、私人银行和个人投资者。

　　（3） 风险分散

　　将房地产行业金融风险分散到国际投资者中，符合政府政策。

　　（4） 融资总额相对较高

　　一般情况下，采用REITS方式融资总额能够超过物业抵押贷款金额，交易价接近资产价值。在银行抵押贷款、金融租赁等融资模式下，商业物业业主一般仅能获得相当于物业价值60%～70%的资金。REITS 则是根据市场标准综合物业整体考虑，对物业进行整体定价，吸引投资。

　　（5） 融资方式灵活

　　对于总价超过3亿美元的大型连锁商业物业，比如，华银控股可以协助业主，以业主为发起人将其资产在境外上市。对于规模较小的物业，华银投资可以集合多家物业打成一个资产包在境外运作上市。

　　（6） 可选择长期获益

　　物业业主也可以自持一部分基金单位，与其他投资人一起从物业租金等收益中获得长期股息收益。此外，控制REITS 管理者的发起人还可以从中获得管理费收入。

　　（7） 节税

　　REITS融资具有不可替代的节税优势。

　　（8） 提高企业知名度

　　采用REITS 融资，可以帮助房地产开发商在国际上建立声誉，扩大行业内和国际上的影响。

　　（9） 有助企业经营管理规范化

　　由于上市过程中的各个环节都要求信息公开，管理规范，通过REITS运作可以带动企业完善治理结构，规范经营管理。

　　结束语

　　国内房地产信托受到政策等多方面因素的影响，在其不断创新而突破自身限制的发展过程中，由传统意义上的房地产信托迈向房地产投资信托基金的步伐从来没有停止，而这一趋势也为业内众多人士所关注。就发展趋势而言，我国的房地产信托正从一般的集合资金计划向美国的REITs 模式靠扰。如果能够突破产业基金立法缺失和信托政策限制，我国房地产投资信托基金发展是完全可能的。到时候，信托资金募集对象将大大增加，普通投资者也可以分享房地产发展中的稳定利润一，而与此同时信托资金将在房地产融资方面发挥更加重要的作用。