论美国证券市场券商与客户间的信赖法律关系
就证券市场中券商与客户间的关系而言，在美国的司法判例中，信赖法律关系得到了较为普遍的运用。信赖关系之所以在涉及券商与客户间法律争议的判例中得到推崇并非巧合，而是有其背后深层次的原因。笔者认为主要有以下几点：首先，信赖是客户与券商交易过程中的基本法律特征。在证券市场中，客户（或称为投资者）通常不能以证券发行人为交易相对方直接买卖证券，而只能将买卖指令委托于券商，由券商以自身的名义在证券交易场所代为交易。相对于具有专业知识和技能的券商而言，客户对资本市场复杂运作的了解程度是有限的；客户是基于信赖而选择券商，基于信赖而委托券商，券商作为客户与证券发行人间的枢纽在接受委托之时也就接受了客户的信赖。其次，券商与客户间的关系具有多样性，券商除了代客户买卖证券外，还可以为客户提供投资咨询、从事自营业务、甚至接受客户的全权委托等。因此，即使在美国广义代理理论的背景下，证券经纪人与客户的关系也不是单纯的代理关系（ｐｕｒｅａｇｅｎｃｙ）所能涵盖的。最后，券商与客户间的关系具有复杂性，在与客户的交易中，券商有可能提供不同方面的服务，由此所导致的权利义务也具有一定程度的复杂性。而信赖关系内容的弹性特点契合了此种复杂性，从而为在司法实践中明确券商与客户间的权利义务，解决关系的复杂性提供了有利的理论依据。那么信赖关系是如何在券商与客户的交易过程中具体体现的，又是如何为司法实践所运用的将是本文要进一步探讨的内容。
一、券商代理客户买卖证券时的信赖法律关系
当券商仅按客户的指示代客户买卖证券并从中收取佣金时，券商是单纯的代理人（ｐｕｒｅ ａｇｅｎｃｙ）。此时，尽管券商与客户之间存在信赖关系，这种信赖的程度也是很低的。因为客户完全控制着证券买卖的种类、名称、数额和价格等方面，而券商对这些方面基本上不具有决策力或影响力。此时，券商必须遵循客户明确、具体的委托（包括买卖证券的品种、名称、数额和价格等）为客户进行证券买卖。这种遵循的标准非常高：首先券商必须实际履行客户的指示，如果没有实际履行，即使是出于善意、或由于过失，即使没有给客户造成任何实际的损失，也同样构成违法行为；其次，券商必须全面、严格、及时地遵照客户的指示，否则客户可以否认该交易的法律效力，不受该交易行为的约束并要求券商赔偿因此而造成的损失。当然，从另一方面来看，只要券商完全依照客户的指示进行交易，其法律后果就应归于该客户，也就是说客户应对该交易负责。
如前所述，在券商仅代客户买卖证券的情况下，由于客户对券商的信赖程度较低，相应地券商为客户之利益所应尽的义务也相对简单，大体可以概括为忠诚义务和善管义务。具体来讲，券商除了要承担忠实履行客户交易指令的义务，还要谨慎、勤勉地管理客户的财产（包括资金和证券）。券商在履行这一义务的过程中必须运用应当具备的专业技能且要为善管客户的财产尽到应有的注意。也就是说，券商在善管客户财产的过程中，仅付出一般人的注意水平或判断水平是远远不够的。券商的注意程度和判断能力必须达到证券经纪行业所要求的专业水平。只有在具备了这种专业水平并将其运用于为客户服务的过程中，券商才不对客户的损失负责。可见，券商对客户所承担的仍是过错责任，而非无过错责任。
在很多时候，券商除了为客户代理证券交易，还为客户提供投资建议或兼任投资顾问（ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ ａｄｖｉｓｅｒ）。这时客户作为投资人对券商的信赖程度就高一些，因为客户在决定证券买卖的时机、品种、数额、价格等时至少会参考券商为其所提供的建议。也就是说，券商对客户的交易决策拥有一定程度的影响力和控制力，这一点对于证券专业知识浅薄又缺乏投资经验的投资者来说表现得尤为明显。鉴于这种信赖程度的提高，券商对客户所承担的义务也不仅仅是忠诚和善管，还主要包括勤勉了解客户（ｓｕｉｔａｂｉｌｉｔｙ）及提供具有合理依据的投资建议（ｒｅａｓｏｎａｂｌｅｂａｓｉｓ ｆｏｒ ｒｅｃｏｍｍｅｎｄａｔｉｏｎｓ）的义务。
具体讲，勤勉了解客户的义务２是指券商在为客户提供咨询前应了解客户的资力、投资经验、投资目标等。只有在对客户有了一定的了解之后券商才能知道客户需要什么，才能为客户提供相适合的投资意见。由于券商首先是为客户利益行事的，在提供咨询时也必须尽量满足客户的需要，而不是以券商自己的利益为重心。即券商在提供咨询时不应从自己需要推销某种证券的角度出发而要以客户的需要和实际能力为出发点。
提供具有合理依据的投资建议是指券商在提供建议之前必须对要推荐的证券产品进行合理的调查，在合理调查和了解的基础上为客户提供信息。如果券商为客户提供了没有合理依据的投资建议或者对所提供的信息疏忽大意、漠不关心，则其就很可能构成欺诈（ｆｒａｕｄ）。值得一提的是，在美国证券市场，即使券商明确标出所提供的信息仅供参考或仅为预测也不能为其免除这项义务。
二、券商在兼营自营业务时与客户间的法律关系
如前所述，在客户委托非自营券商从事证券买卖的情况下，券商仅能高度遵循客户的指示从而对交易过程的影响力微乎其微；在提供投资建议时，由于客户的参考将有可能使券商对交易过程具有一定程度的影响力；那么，在券商从事自营业务时，客户却有可能直接同其进行交易（ｖｅｎｄｏｒ－ｖｅｎｄｅｅｒｅｌａｔｉｏｎｓｈｉｐ），作为交易相对方的券商将不仅对交易过程具有影响力更有可能具有决定力。也就是说，在券商兼营自营业务时，其利用与客户间的关系为自身利益服务的空间将更大，其所面临的利益冲突也更加复杂，主要包括：（１）券商自身利益与其客户间的利益冲突；（２）券商的不同客户间的利益冲突；（３）券商的利益与社会公众利益间的冲突。在这种情况下，客户对券商的委托意味着信赖程度的提高。美国证监会（ＳＥＣ）对此的评价是客户对自营券商给予了特殊的信赖（ｓｐｅｃｉａｌｔｒｕｓｔ ａｎｄ ｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ）。这种更高程度的信赖要求券商承担更多的义务，以避免其利用对交易过程的控制力和影响力侵害客户的利益。首先，券商应在履行给付义务之前就其将作为交易相对方的事实向自己所代理的客户阐明并须得到客户的同意。如依《１９３４年证券交易法》第１１部分（Ｓｅｃｔｉｏｎ１１），券商在自营时不能与自己的客户进行交易，除非该券商在实际履行给付义务之前通过书面方式告知该客户，其是作为代理人或是作为该笔证券交易的卖方。也就是说，尽管券商并不必然因自身利益与客户的利益存在冲突而承担法律责任，但券商必须将自己要作为交易相对人的情况，即将利益冲突向客户披露，披露必须达到使券商知晓并同意的程度；这一标准早在１９世纪美国的证券界就已经确立起来了，如１８７２年约纽州的著名案例Ｔａｕｓｓｉｇｖ．Ｈａｒｔ３。在该案中，经纪人为其客户融资买入１００股Ｐａｃｉｆｉｃ Ｍａｉｌ公司的股票，然后将该笔股票的所有权转入自己的名下。此后，该经纪人向其客户报告已将该笔股票以市价卖出且收益已进客户帐户。法庭认为虽然经纪人确实将转让股票所有权的收益划拨到了客户的帐户上，但客户仍有权否认该笔交易的效力。其次，券商不能在接受客户信赖的情况下一味选择自身利益而抛弃了客户利益。当客户委托自营经纪商时，无论其掌握相关交易信息的程度如何，他都有理由相信一个通过注册的自营商会公平地对待客户；而券商一味厚此薄彼不仅意味着其对公平交易原则的背弃，更意味着其使客户的信赖落空。在这一理论的支持下，券商最主要的义务就是在自营时其价格必须与市场价格具有合理的关联性（当然，如果没有合理的关联性，券商提前披露了这一事实，交易也是被允许的），此点在场外交易市场显得尤为重要。此外，券商也不得私自用客户的帐户买卖证券，不得以各种方式诱使客户作过度频繁的证券买卖并从中捞取收益等。
值得一提的是，当自营券商在接受客户委托买卖证券，同时还为其提供投资建议时，情况将更加复杂。如在ＡｒｌｅｅｎＷ．Ｈｕｇｈｅｓ ｖ．ＳＥＣ４一案中，法庭发现在大量的交易中，Ａｒｌｅｅｎ Ｗ．Ｈｕｇｈｅｓ都具有双重身份，其既是自营经纪人又是投资顾问。但是Ａｒｌｅｅｎ Ｗ．Ｈｕｇｈｅｓ在用自己的证券满足客户的交易指令时却没有向客户充分披露利益冲突的性质和程度，包括未告知客户ＡｒｌｅｅｎＷ．Ｈｕｇｈｅｓ所卖证券的成本及未告知同种股票的市场报价。也就是说，Ａｒｌｅｅｎ Ｗ．Ｈｕｇｈｅｓ没有尽到让客户充分、全面地了解利益冲突及市场情况的义务，使客户的信赖落空。从该案中可以看出，由于客户信赖程度的提高，自营券商所承担的信息披露义务也在不断的提高，但这种高标准并不适于自营券商只是附带提供投资讯息而非投资顾问的情况，也不适于非自营券商代客户买卖证券并兼作投资顾问的情况。５
三、券商在接受全权委托时与客户间的法律关系
在美国市场，券商可以接受客户全权委托，为客户做出投资决策。此时，券商的法律地位十分类似于信托关系中的受信人，甚至券商与客户间的合同条款也与信托合同中的有关条款相似。所不同的是，受信人对信托财产的处理有完全的控制权而证券客户并没有对投资完全失去控制力，其仍可以随时变更券商的投资决定或随时由自己亲自作投资决策。尽管如此，在类似信托的全权委托中，客户对券商的信赖程度是最高的，相应地，券商也要承担更高的披露义务和谨慎行为的义务。如在Ｈｏｆｆｍａｎｖ．Ｌｉｖｉｎｇｓｔｉｏｎ６一案中，法官论证了在全权委托的情况下，券商对客户所承担的信赖义务标准最高，且券商与客户的关系也更加微妙。在该案中，原告经纪人要求客户偿付大笔的佣金，但该经纪人没有按惯例在每笔交易完成后向客户履行披露义务，因此法庭判决经纪人无权要求偿付佣金。
综上所述，在美国证券市场，券商与客户的关系呈现出多样性、复杂性和特殊性。其间信赖关系始终伴随着券商与客户，衡量信赖程度的标准主要是券商对客户作证券交易的影响力和控制力。当券商仅代客户买卖证券时，它们之间的信赖程度最低，因为此时券商只能严格、全面、及时地执行客户的指示；当券商为客户提供投资建议或以自己为相对人与客户交易时，其对交易就有了一定的影响力和控制力，因此它们之间的信赖程度就会相对提高；当券商接受客户全权委托，特别是自营券商接受客户全权委托，它们之间的信赖程度最高。信赖程度的提高意味着券商所负的信赖义务的提高，而信赖义务的核心是信息披露，即信赖程度越高，信息披露的程度也越高。特别提出的是，美国证券法面对资本交易中所出现的纷繁复杂的利益冲突并不是简单的禁止，而是以信息披露为核心，保证信息披露可以让广大证券投资者自主选择、自主决策，从而使券商的各种业务在市场中自由发展，优胜劣汰。
在我国，尽管证券市场仍在初步发展阶段，法律尚不允许证券公司接受客户的全权委托，但证券公司可以提供咨询服务、从事自营业务等。这就决定了券商与客户间关系的复杂性及利益冲突的多样化。在此，美国证券法关于调整券商与客户间关系的信赖关系理论及相应的制度设计具有一定的价值，值得我们深入探讨和研究。
１、在美国的判例中，仅有相信和依赖并不足以使一般交易中包含信赖关系；重要的是看此种信赖是否为相对方所知道并接受。在确定该种法律关系是否存在时，可以综合考虑交易双方对交易的控制和支配能力、教育水平、专业能力、经验、经济实力等方面因素。
２、６０年代，美国证券监督管理委员会（ＳＥＣ）正式明确了经纪人必须提供适合客户需要的投资建议的义务。
３、ＳｅｅＴａｕｓｓｉｇ ｖ．Ｈａｒｔ，４９ Ｎ．Ｙ．３０１（１８７２）（ｃｏｎｃｅｒｎｉｎｇ ａｎ １８７０ ｔｒａｎｓａｃｔｉｏｎ）．
４、ＳｅｅＡｒｌｅｅｎ Ｗ．Ｈｕｇｈｅｓ ｖ．ＳＥＣ，１７４ Ｆ．２ｄ ９６９（Ｄ．Ｃ．Ｃｉｒ．１９４９）．
５、如前所述，此时，经纪人只须保证所披露讯息具有一定的合理依据且符合客户的投资能力及需要。
６、ＳｅｅＨｏｆｆｍａｎ ｖ．Ｌｉｖｉｎｇｓｔｏｎ，１４ Ｊ＆Ｓ ５５２，４６ Ｓｕｐｅｒ． Ｃｔ． ５２２（Ｎ．Ｙ．Ｓｕｐ．Ｃｔ．１８８０）．
南开大学法学院：冯琛
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