关于对赌协议的一些问题

对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），其准确称呼应为"估值调整机制"，是投资者根据企业实际经营状况对投资条件加以限制，在对企业未来经营效益不确定的情况下，按企业未来实际经营绩效决定投资及其对价。
对赌协议的产生一方面为作为投资方私募基金的投资安全提供了保护伞，另一方面则对于目标公司的经营者起到了充分的激励作用。
为什么会存在对赌条款？


1、投资定价机制的特殊性（价格分歧与估值调整）。风险投资机构投资所获得的股权的价值是以被投资公司未来一定时期的盈利水平所决定的，这个盈利水平是预测出来的，或者说是评估出来的，也可以是管理层、大股东承诺出来的。约定根据目标公司未来的实际的业绩调整定价，这在某种意义上也是"据实计算，多退少补"。

2、投资者与企业之间存在明显的信息不对称。被投资公司的盈利水平主要是被投资公司的控股股东或管理层预测的，他们掌握着被投资公司的全部信息，而投资者虽然也做尽调，但是从信息掌握的丰富程度、深入程度等均与原股东和管理层无法比拟。

3、风险共担的原则，原股东一股的成本是一块钱，甚至可能更低，而风险投资者的投资成本是几块、十几块、几十块、几百上千甚至上万也有可能。被投资公司或者原股东获得了企业发展的所需瓶颈资金，但是投资者不一定获得满意的未来收益，所以大家的风险和成本不一致，应当允许调整估值。

为什么与私募挂钩？
私募基金的寄居蟹风格，与组建的程序和设置的目的相关。私募基金通常涵盖了"筹资--投资--退出"的运作周期：从投资人募集资金，寻找目标投资组合，与创始股东谈判，完成交易，培育投资公司（通常是非上市的私人公司）直至达到投资预期收益后退出或目标公司上市后退出。

不论是被称为战略投资者、风险投资者、还是财务投资者，他们的本质都是一样的，都是以逐利为目的。对PRE-IPO投资者来讲，他们就是那些在结婚的时候就想好什么时候离婚以及离婚时怎么处理财产的人，他们通常不会向原股东那样钟情，陪伴被投资公司到终老，他们最关心自己的投资如何得到最大限度的回报。他们最乐观其成的退出方式是被投资公司上市，那样的话他们会获得最满意的投资回报。为了保证这个目的的实现，通常约定若干优先于原股东的权利，因为他们的投资成本高、风险大（不控制被投资公司）、信息不对称。
私募基金追求的是回报率，通常依赖于原来目标公司的管理团队、产品和市场，不太关心控制权，几乎没有夺取控制权的愿望，更愿意以对赌的方式激励，因而更多的借助公司章程与股东协议、对赌协议确定权利义务。
有关学者对资本维持原则和债权人保护的问题认为应该区分两种情况：一是，和目标公司对赌，当其不能完成业绩的时候，目标公司要向PE返还它的出资款，甚至还要承担违约责任。如果是履行了资本减少的法定程序，包括对债权人通知保护程序的，按照减资程序走，这样可以认定为有效。第二，如果是和目标公司的大股东（或管理层）签订对赌协议，也就是签订股权转让协议。如果不能完成业绩，协议也是有效的。因为这种对赌方式，是对于对赌伙伴的选择，不涉及目标公司，不涉及上级机关，原则上都属合法有效。
投资者与目标公司、及大股东对赌，在平等自愿的情况下（没有其他无效事项时）可以有效。
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