摘要：有限合伙制风险投资公司已成为美国风险投资的主流组织形式。在这种模式下存在着两个层次的委托：一是投资者与风险资本家之间的关系；二是风险资本家与风险企业家之间的委托代理关系。本文在委托代理模型的基础上分析了风险资本家的监控和声誉效应在解决不对称信息环境下的道德风险和激励问题的有效作用。这为我国风险投资业的发展提供了有意的启示。

关键词：风险投资；委托代理；道德风险；声誉效应

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1 引言

有限合伙制风险投资公司已成为美国风险投资业的主流组织形式[1]。在这种模式下，存在着两个层次的委托代理关系[2]：一是投资者（机构式个人）与风险投资家（Venture Capitalist）之间的委托代理关系；二是风险资本家与风险企业家（Entrepreneur）之间的委托代理关系。由于风险资本市场具有私人股权市场的信息不对称性，是一种效率较低的市场[3]，而且风险企业（尤其是处于创业早期的高科技企业）存在着高度的信息不对称性、未来的不确定性和资产的特殊性（以无形资产为主），由此带来的代理问题（如道德风险和逆向选择）更为突出，能否有效地解决这些问题将直接影响风险投资业的顺利发展。风险基金的提供者与风险资本家之间的委托代理关系表现为投资者将资金交由风险资本家进行投资组合。由于信息不对称,委托人不能在事前准确预计到风险资本家真实经营能力和努力水平，而且作为有限合伙人的投资者不能介入基金的日常运作，这种内部人控制现象就可能滋生道德风险。在有限合伙制下，除了一些制度性安排（如有限合伙法及投资契约）以外，对风险资本家的报酬安排是重要的激励措施。尽管对于刚进入这个行业的年轻的风险资本家而言，一开始制定最优的报酬方案是困难的，但是在风险资本市场上，风险资本家必须每隔几年（3-5年）重新募集资金。这就使得由市场解决经理人的价值成为可能[4]。本文将通过两个阶段的募集模型分析声誉效应对年轻风险资本家的激励作用，这正是声誉作用弥补了契约的不完整性。

在第二层委托代理关系中，作为代理人的企业家与风险资本家存在着潜在的利益冲突。由于不承担全部的成本，企业家就可能追求个人利益（如不投入最优努力水平等）而不是企业价值最大化[5]，此外由于合同的不完全性，在未来收益不确定的情况下，仅靠合同治理是困难的[6]。作为金融中介的风险资本家的重要作用就是通过监控(monitoring)了解企业成功的概率[7]以及通过影响企业家的投资选择和努力水平而减少道德风险[8]。本文还将通过模型分析从理论上阐明风险资本家的监控在减少企业道德风险、激励企业家努力的作用。