中国燃气：透过收购加快扩张 观望评级

　　中国燃气(4.06,-0.03,-0.73%,经济通实时行情)于2010年1月26日宣布计划收购中裕燃气(0.78,0.01,1.30%,经济通实时行情)(8070HK)(中裕)全部权益，连同后者的可换股债券及期权。交易涉及总代价最多为21亿港元，其中19.27%由现金支付，余下部份透过发行新股进行融资。收购价相等于每股0.9046港元，或2009年6月底每股帐面值约2.5倍。我们认为收购价格合理，但对中国燃气每股盈利增值的作用不明显。若项目成功发展，则中裕的煤层气资产可望释放不俗潜力。我们将评级从买入调降至观望，因中国燃气的强劲增长潜力已在股价中反映。

　　斥资21亿港元全购中裕，出价合理。根据2010年1月15日收市价，收购中裕全部股权、可换股债券及期权的代价最多为21.17亿港元，包括4.08亿港元的现金，余下部份由发行不超过3.538亿股新股进行融资。

　　短期内无显著盈利贡献。中裕2007及08年连续亏损，但估计2009年已扭亏为盈。不过，2009年重新恢复盈利的原因主要在于可换股债券的公允值收益，但若撇除这一非现金项目之外，中裕仍几乎没有盈利。考虑到发行新股所造成的摊薄效应(-9.2%)，我们预计中裕在今后两年内不会明显推高中国燃气的每股盈利。

　　中裕的煤层气资产可望释放不俗潜力。管理层拒绝提供煤层气业务的未来计划，只强调有意将其发展成为“互补业务”，亦即在现有城市渠道燃气分销及重组中的液化石油气业务基础上形成第三支柱。

　　调降至观望，仅出于估值考虑。是次收购若成功完成，对中国燃气的财务影响有限。在交易得到股东批准之前，我们暂时维持盈利预测及目标价不变。不过，该股现价相等于2011年度预期市盈率19.7倍及2010至12年度市盈增长率0.8倍。从市场预期的盈利预测更乐观可见，该股在中国城市燃气业的强劲增长潜力应已基本在股价中反映。因此，我们将评级从买入调降至观望。