期货市场投资者结构现状分析

　　以大连商品交易所为例，在近5年开户的投资者中，自然人客户数量占了95％以上，法人客户数量不到5％；在交易量方面，法人客户成交量(额)占总成交量(额)比例维持在20％左右，其余80％左右成交量(额)由自然人客户完成，而这20％左右的法人客户交易量中现货企业占绝大部分，而非现货企业的专业机构投资者交易量极小。大商所的投资者结构问题带有普遍性，它反映出我国期货市场投资者的不合理现象，我们把这种现象称之为机构投资者严重缺席。

　　为什么会出现机构投资者严重缺席的现象呢？笔者认为原因有三：

　　第一，政策性限制。我国期货市场发展之初不乏机构投资者参与，一些国有企业也包括券商背景的金融机构就曾积极参与期货交易，因出现一些乱象，有关方面在治理整顿期货市场时以法律条文方式禁止国有企业参与除套期保值之外的期货交易，禁止金融机构以任何形式进入期货市场。尽管治理期货市场的任务已经完成，促进发展已成为当前指导思想，但更广泛意义上的支持机构投资者进入期货市场的政策还没有如期推出。可以说，长期以来没有国家政策方面的支持造成我国期货市场机构投资者严重缺席。

　　第二，期货市场规模小，产品单一，交易制度存在缺陷，构成一个不适合机构投资者参与的环境。目前期货市场规模日益扩大，活跃品种的流动性尚可满足现货商规避风险的需求，交易制度也基本满足市场平稳运行需求，但却难以满足一个机构投资者多元化市场的要求。机构投资者多元化势必要求交易产品多样化，并打破市场原有的平衡，要求一系列的制度创新来形成新的平衡。目前期货投资结构主要有两类：一类是现货企业包括买方保值者和卖方保值者，另一类是中小散户。这两类投资者长期存在使期货市场形成一个相对封闭的市场结构，一些正在运行中的产品也仅满足于目前的市场结构需要。市场结构如此封闭制约着期货市场的创新动力。要改变市场结构，就必须提供适合于新的机构投资者参与的产品，进一步扩大期货市场规模并进行一系列的制度创新。只有随着股指期货、国债期货及一系列期权产品的推出，我国期货市场机构投资者结构才有可能进入一个真正多元化的阶段。

　　第三，是认识方面的原因，主要包含两方面内容：一方面是没有政策限制的机构投资者对如何投资期货认识存在不足;另一方面是期货市场需要怎样的机构投资者也存在认识不足。就期货市场而言，机构投资者被定义于现货企业层面上，现货企业法人就是机构投资者，一些交易制度交割制度条款内容主要满足这些企业法人要求，没有考虑到拥有大资金的专业性机构投资者的需要。从逻辑上讲，机构投资者多为企业法人，但以企业法人方式参与期货的并非皆为机构投资者，一些企业法人可能有现货背景，但其参与方式有时与中小散户一样；而一些拥用大资金的自然人从参与方式和作用来说与机构投资者没有两样，因此，机构投资者的范围远比目前所定义的更为复杂多样。什么样的机构投资者可以运用期货市场，这是期货市场需要明确的，只有明确了才能做到有的放矢，才能谈到引导和培育问题。

　　综上所述，我国期货市场机构投资者严重缺席有历史遗留原因，是人们关于如何认识机构投资及如何参与期货认识存在不足的结果。不难看出，机构投资者严重缺席现象的改变要求政策上放松和提高对机构投资者重要性的认识及其参与方法技巧等的认识。

　　国际期货市场机构投资者的多元化特征

　　国际期货市场发展的过程也是机构投资者发展壮大的过程。没有机构投资者的发展壮大，期货市场就不可能发展到今天的高度和深度。以商品期货基金为例，近年来全球商品进入大牛市，商品期货投资基金发展十分迅速，作为其中发展最快的商品指数基金，2002年全球规模不到5亿美元，到2007年时已超过1200亿美元。目前大宗商品投资已成为全球瞩目的四大投资领域之一，商品投资基金大发展正逢其时。

　　事实上，不仅商品投资基金在参与期货，更多的机构投资者也逐渐进入期货市场，以杠杆或避险方式分享近年来全球经济繁荣商品大牛市所带来的机会。笔者认为，对成熟的国际期货市场机构投资者类型进行划分主要有如下三类：一是专业商品期货投资基金。这类基金专门从事期货和期权投资。二是综合性金融投资机构。这类机构把期货或期权视为投资组合工具之一，有限度地进行期货投资或投机以改善投资组合收益曲线，全球对冲基金和CTA基金等就属于此类。今天包括银行、信托、证券等在内的金融机构将商品期货尤其是大宗原材料商品期货交易视为重要业务已十分常见。三是以套期保值为主要目的的现货企业。这类企业一般生产经营与期货品种相关的现货产品，其参与目的为锁定经营成本或利润，为规避价格波动风险而来。

　　从国际期货发展历史上看，机构投资者积极参与是一种必然趋势。不论是商品期货还是金融期货，投资或投机的专业性都很强，既要求投资者有方法技巧方面的优势，又要求其有信息收集、研究、风险管理及资金等多方面的优势，而这些优势正是机构投资者所具备的。判断一个投资者是否是机构投资者重要的不在于其是否是法人，是否拥有大资金，而在于其是否具有投资期货的专业优势，其中参与方式、目的、风险管理能力是关键。从这个意义上讲，期货市场是适合机构投资者参与的。

　　期货产品设计体现内在金融属性，换句话说它本身就是一种金融产品，机构投资者特别是金融机构投资者参与就说明他们是将其视为理财工具的，通过不同资产的配置提高收益。人们对期货市场如此运用，已经不同于现货企业一般意义上的套期保值，而是对期货金融属性的进一步彰显和揭示。这样做可以使整个期货市场更加稳定，整个金融体制更有弹性，因而也更健康。

　　判断一个期货市场是否成熟的指标之一就是机构投资者与散户能否保持适当的比例。发达国家期货市场机构投资者与散户的比例可达到7：3左右，而我国期货市场却与此相反，而且较之发达国家机构投资者结构多元化的情况，我国期货市场机构投资者结构非常单一。这个现象已影响到期货市场功能的发挥，抑制了期货市场创新，不利于期货市场的稳定健康发展。

　　我国期货市场发展机构投资者的具体思路

　　结合我国国情及国际期货市场发展经验，改变我国期货市场机构投资者结构单一的途径主要有两条：一是将现有的金融类机构投资者引进到期货市场来，这类机构投资者很多，如证券投资基金、合格的境外机构投资者(QFII)、证券公司等；二是根据市场趋势和要求培育一些新的机构投资者，期货投资基金就属此类。这两条途径都有可行性，但制约因素也不少，其中包括政策限制、可供交易的产品少、市场体系不健全、交易规则不完善等。下面，笔者就如何发展我国期货市场机构投资者提出一些自己的思路。