1664至3478的上涨既反映了经济复苏、企业盈利触底回升，也反映了同期流动性的极度宽裕，同时也是去年大幅下跌的一个较大的修正。信贷的大量投放催生了一定的流动性泡沫，市场估值从底部的15倍左右上升到30倍。结合当前的经济形势，30倍市盈率明显偏高。短期看，希望整个市场通过企业经营业绩的改善来降低估值水平是不现实的。市场对基本面的反应过度最终也只能通过价值回归来修正。

　　四季度市场的涨跌取决于2010年一季度经济的增长情况、政策变动和同期的流动性水平。

　　2010年经济增长实现增长无碍，因为政府可以动用的至少还有2万亿的资金规模。但是经济复苏弹性最大的阶段已过，未来继续实现高增长、企业盈利恢复正常水平是个较为漫长的过程。贸易摩擦、经济结构调整、增长模式转变等问题将考验管理层的执政智慧。短期内经济增长对市场影响中性。四季度最大的政策担忧是央行的货币政策调整。9月初左右央行曾连续提高票据发行利率，这一度被认为货币政策调整的前兆。国庆前出于维稳的要求，央行停止了票据利率的调整。

　　十一之后在澳洲央行加息的示范效应下，央行继续调整货币政策的几率很大。用M2-GDP计算的货币宽松条件显示我国上半年货币政策宽松程度居全球前列，所以未来的退出过程中，央行的动作也会幅度较大。削减过剩产能，加快企业兼并重组，尽快推进医疗改革，继续加大对先进制造业的支持等政策也是可以预见的。流动性水平维持逐月萎缩，但我们预计未来波动幅度不会太大。上半年信贷是释放流动性的主要途径，信贷波动幅度太大不利于实体经济的项目推进，所以未来信贷投放依然会保持一定规模。上半年信贷资金绕道入市的规模较大，随着银监会管理制度的完善、审计署等部门的审查力度加大，8-9月调整期间资金有流出现象。未来信贷资金违规入市成本提高，难度加大，所以来自信贷资金收缩对股市影响偏负面。

　　通过如上分析，我们判断四季度市场整体难有出色表现。根据模型测算，估计上证指数四季度波动区间为【2350，3250】。策略配置上以消费类、增长确定类、高端制造类公司为主。看淡强周期行业和概念类炒作。(具体内容请见附件)