权证风险监管的目的与原则－－权证风险控制与监管法律问题研究

　　(一)证券监管的目的与原则

　　1．证券监管的目的

　　对任何市场进行监管，其目的都是通过监管使市场功能得以充分实现。证券市场监管的目的就是保障市场交易与定价功能的实现。交易功能，指的是资金需求者与资金供应者之间的互通有无，从需求者的角度而言，该功能表现出来的是融资。定价功能是给交易的对象定出价格，以指导今后的交易。两者相较而言，证券市场的定价功能更为重要。证券监管的目的最根本的就是保障市场充分发挥其定价功能。该目的的实现则主要表现在保护投资者利益和促进市场健康发展两个方面。

　　国际证券监管委员会组织(IntematiorIal Organization 0f~cufitiesCommissions，以下简称IOSCO)发布的《证券监管的目标与原则》(Objec．fives andprinciples 0f securities Regulation)[3]认定证券监管的目标为：(1)保护投资者；(2)确保市场公平、有效和透明；(3)减少系统风险。上述三项目标已经被IOSCO的众多成员所认可并以各种方式实行。

　　无论是从证券市场功能的角度得出的证券监管的目标，还是IOSCO确认的证券监管的目标，本质上都是一致的，即确保市场的公开透明，保障公平交易，保护投资者的利益，降低市场的风险。

　　2．证券监管的原则

　　为了达到证券监管的目的，证券监管必须在一定的原则指导下进行。IOSCO《证券监管的目标与原则》认为应该在法律框架下实行30条原则，并将这些原则分为下列八类：(1)与监管机构有关的原则(5条)；(2)自律原则(2条)；(3)监管执法原则(3条)；(4)监管合作原则(3条)；(5)发行人员原则(3条)；(6)集合投资计划原则(4条)；(7)市场中介原则(4条)；(8)二级市场原则(6条)。这些原则全面而系统，但从中国崇尚简约来看，这样的原则实在是太多了。国内曾经有人提出证券市场监管架构的三大原则：(1)促进证券市场效率与秩序协调发展原则；(2)有效保护投资者合法利益原则；(3)监管成本最小化与收益最大化原则。[1]然而这样的原则又有与目标相混淆之嫌疑。

　　(二)证券监管与权证风险监管的关系

　　1．联系：一致性

　　证券监管最重要的一个目的就是减少风险，因此证券监管在很大程度上需要落实在风险监管之上。权证是证券市场中重要的品种之一，权证风险监管构成证券风险监管的一部分。从这个角度而言，权证风险监管是证券监管的组成部分，二者的目标与原则应该是一致的。

　　2．区别：针对性

　　权证风险监管只是证券监管的一小部分，二者的监管目标与原则虽然总体上是一致的，但却不能完全等同。权证风险监管更注重权证这一特定金融产品的特性，重点在于风险的监控与防范，其目标与原则将更具有针对性。

　　权证市场是证券市场的重要组成部分，证券市场监管的目的也是权证监管的目的。对权证的监管主要体现在风险监管上面，因而保障市场对权证的定价功能应为权证风险监管的应有之义。对于风险监管而言，保障投资者利益和促进市场健康发展则显得更为直接，更多地反映了金融监管以安全为核心的价值取向。

　　(三)权证风险监管的目的

　　1．保护投资者利益

　　保护投资者的利益是证券监管的核心。权证是相对高风险的证券品种，对投资者，尤其是中小投资者的保护显得尤为重要。但是，保护投资者并不意味着监管者负有让投资者赚钱或者只赚不赔的义务。作为投资者而言，其参与投资就必须承受投资所带来的正常的风险。监管者要做的事情主要体现在以下两个方面：

　　(1)让投资者及时获得真实全面地反映权证风险的信息

　　诚如我们前面所分析的，透明度是风险控制的关键所在，而对于风险监管而言，透明度更多地体现在与风险有关的因素的信息公开上。投资者，尤其是中小投资者，往往处于信息不对称的弱势地位，从而可能导致交易的不公平，并进而招致其利益的受损。为了保障交易之公平，必须尽最大可能地弥补投资者信息不对称之弱势，这就是信息的公开透明。风险控制与投资者保护由此交集于一点。

　　为了真正做到保护权证投资者的利益，信息的公开特别要注意及时性与易得性。这主要是因为权证具有较高的杠杆效应，波动幅度比较大，信息短暂的滞延就可能给市场提供了足够的投机时间，从而给投资者造成不应有的损害，因此唯有更加的及时与易得才可能最大限度地降低此种风险。

　　(2)当投资者利益受损害时提供有效的救济帮助措施

　　任何事情都有可能百密一疏，任何监管制度都不可能无懈可击，权证风险监管也是如此。如果因为监管的某些制度纰漏或者某些市场主体的违法违规行为导致投资者的利益受到不应有的损害时，监管者需为投资者寻求有效的救济途径提供帮助和便利。虽然从行政的角度而言，监管者无法向投资者提供民事的救济，但是投资者向法院寻求最终救济的效果往往有赖于监管者的某些作为。例如，根据我国当前的规定，法院受理证券民事赔偿案件必须以证监会作出行政处罚为前提。那么也就意味着证监会如果不对损害行为事先认定，不作出行政处罚，投资者就无法到法院提起诉讼，也就无法依法维护自己的利益。如果监管者怠于行使该权利或者作出有失偏颇的决定，则有悖于保护投资者利益的监管目的。

　　2．促进市场健康发展

　　促进市场的健康发展是市场监管的终极目标，监管的所有努力都是为了向这个目标靠近。促进市场的健康发展，就是要避免市场的不健康，即市场扭曲。市场的扭曲表现在很多方面，主要是虚假陈述、内幕交易、操纵市场、欺诈等违法以及其他不规范行为。由于权证的高杠杆性，这些行为所产生的风险会在权证产品上被放大，因此促进市场健康发展的关键就是对违法违规行为的规范与打击。

　　(1)界定扭曲市场的行为

　　在相关法律法规中对扭曲市场的行为进行明确和详细的界定，为打击扭曲市场的行为提供法律依据，是促进市场健康发展的首要任务。各国证券法都会对虚假陈述、内幕交易、操纵市场、欺诈等被禁止的行为进行界定与规范，这些规范同样适用于权证产品和权证交易。但是，所有这些规范都是以股票为基础的，因此为了适应权证的特性，有必要对权证交易中这些行为的界定制定一些技术性的规则。

　　(2)打击扭曲市场的行为

　　风险监管是对风险的防范，包括事前、事中和事后三阶段。如果说信息公开更多的是一种事前的防范，那么，对扭曲市场行为的打击则更多表现为一种事中和事后的防范。事中防范是在监测的过程中一旦发现违法违规的苗头就采取果断措施，坚决处理，将其消灭于萌芽状态；事后防范是在监管中发现已经存在的违法违规行为应及时处理与披露，可能构成犯罪的则及时移送司法机关。

　　(3)严格监管与发展并重

　　促进市场的健康发展最终必须得落实到发展上，发展是目的，监管不过是手段，手段必须为目的服务，因而需要摆正二者的关系，不能因为严格的监管和严厉的打击而阻碍市场的发展，也不能以发展为借口而放松监管。

　　3．增进市场的效率和效益

　　证券市场瞬息万变，任何的市场行为都必须保证高效率地进行，否则情势可能就会发生急剧的变化，具有存续期和杠杆性的权证尤为如此。通过监管，使得信息透明、沟通流畅，从而促进市场的运作效率，保障各方效益，从而促进市场的健康发展。

　　(四)权证风险监管的原则

　　权证风险监管的原则是体现在权证监管的方方面面，且贯穿于监管始终的基本精神，是具体监管工作的指导大纲。鉴于权证风险及其控制的特点，笔者认为，权证风险监管应该遵循全面监管、实时监管、联合监管、监管合作、以监管促发展五大原则，下面分别论述之：

　　1．全面监管原则

　　权证的风险无处不在，市场上的任何因素都有可能影响权证的价格，从而对投资者的利益带来损失的可能，因此市场上任何可能影响权证价格波动的因素都应该纳入权证风险监管的范畴。

　　(1)对权证市场主体的监管

　　所有参与权证运行的主体都应该受到监管，包括发行人、保荐人、承销商、权证的买家、卖家、代理客户买卖的证券公司等。在某些情形下。甚至包括证券交易所在内都应受到监管，虽然在很多时候交易所的角色应为监管者。

　　(2)对权证市场行为的监管

　　权证风险监管应覆盖所有权证市场行为，包括发行、上市、交易、行权四个环节的所有内容。在某些情形下，甚至包括证券交易所对权证市场的监管行为在内。

　　2．实时监管原则

　　时间是证券市场最为敏感的因素，尤其是对于具有期限的权证产品而言，时效性是权证风险监管的最重要的要求，因此需要对市场交易实行严格和密切的实时监管。实时监管是指在交易时间之内全程同步的监管，这需要由特别的实时监控软件和人员来实行。

　　3．联合监管原则

　　权证是证券衍生产品，权证与正股具有联动效应，正股走势对权证的影响非常巨大，由于权证的杠杆性，对正股构成的风险在权证上往往具有放大性，因此权证风险监管不能仅限于权证，还应与正股一起实行联合监管。

　　4．监管合作原则

　　权证属于期权类产品，其监管与期权监管具有相当的共性，因而应该建立权证与期权的监管交流平台，互相借鉴与支持。同时，权证是唯一同属于现货证券与衍生证券的品种，为在现货市场进行交易的衍生产品，对证券现货与衍生品的合作监管具有天然的要求。

　　5．以监管促发展原则

　　权证的风险有限、收益无限，权证交易的门槛较低、操作简单方便，不失为较好的投资与避险的工具。权证的品种可以很多，其流通量也大，是证券市场最为活跃的组成部分，因此，发展权证市场对各国(尤其是尚未发展期权或者期权市场尚欠发达的国家)具有积极的意义。监管最终是为了促进发展，因此，事前、事中和事后的各项风险监管法律制度的建立都应将监管与发展结合起来考虑，不能因为害怕可能出现的风险而采取过多的限制措施。监管的重点更多地应该放在监管措施的增加、监管方法的改进以及监管技术和监管水平的提升上。在监管到位的基础上应逐步放宽准人的标准。

摘自：《权证风险控制与监管法律问题研究》·薛林