对企业管理层收购MBO的理性思考(4)
www.110.com 2010-07-09 10:53
第一,在转让方式上必须避免原有地方国资部门与企业管理层私下谈判方式,这极容易出现暗箱操作,而由于管理层占有信息优势,容易导致国有资产的贱卖和流失。已经完成的MBO案例表明其中存在虚减国有资产、隐藏利润的嫌疑。为避免国有资产的流失,政府对MBO应采取既鼓励又规范的态度。笔者认为,MBO是与向外资转让、向民企转让并列的方式,因此政府对国有企业可以采取公开拍卖的方式,鼓励公司管理层参与拍卖,可以在有效解决职工安置的条件下明确给予适当的优惠,但应避免暗箱操作。在拍卖的条件下,如果管理层开价太低,就会有外商或民营企业等其他买主价高者得,形成拍卖条件下的市场竞争机制,从而有效避免国有资产的流失。
第二、在转让价格上应坚持在不低于每股净资产的前提下的拍卖竞价的定价原则。虽然股权转让有包括现金流贴现法、实物期权法、财务指标比较法等不同的方法,但是由于利率没有市场化、中国资本市场还没有真正具备发现价格的功能等原因,导致参数的选择有很大的随意性和偶然性,根据上述方法计算出来的价格也不能反映真正的价值。虽然按净资产定价也有很大的争议(如不能反映企业未来收益和未来增长),但在当前条件下,将净资产法与拍卖机制相结合的定价机制是最好的,也符合财政部关于国有股权转让的原则。已完成的MBO案例中有美的、方大等企业转让价格是低于每股净资产的(他们是社会法人股),理由是考虑管理层过去的贡献。因为在MBO定价上不能考虑管理层贡献来折减转让价格,管理层的贡献很难量化,也存在争议。若说到公平,将全民所有的国有资产转让给管理层,其公平性不应该是企业家争论的问题。这“近水楼台先等月”——转让价格是低于每股净资产,是国有资产流失的显现!
第三、应坚持将整个企业整体出售的原则,不能只出售好资产,而将烂资产继续留给国家扛,对大型国企最好采取管理层和一般职工共同购买的MEBO方式,有利于实现职工的稳定,保持平稳过渡。
第四、在融资安排上,应坚持不能用现有企业的资产为管理层贷款担保,只有在完成股权过户后,新的股东才能分享企业的利润的原则。但同时应为MBO开辟正当的融资渠道,包括允许银行为MBO提供收购资金,还可在资本市场为MBO开辟正常的股权和债券融资渠道,鼓励采用金融创新工具和方式来解决MBO的融资问题,促进MBO融资的规范化、正常化和透明化。
第五、应加强对国有企业(包括非上市公司)进行MBO的信息披露,明确其信息披露的程序和主要内容,使MBO成为阳光下的交易,也有利于防范国有资产的流失。
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