一、引言

　　自1990 年以来,外资并购我国企业的规模呈现波浪上升的态势,2005 年我国的跨国并购出售额达82. 53 亿美元,占当年FDI 总流入量的11. 39 % ,这两项指标均达到历史最高点。近年来,外资在国内一些行业的控制能力得到很大的提高,一批行业龙头企业成为外资并购的目标。在这种背景下,探讨外资并购对中国经济以及民族品牌的影响,成为理论界和实务界关注和争论的焦点。科学测定外资并购的宏观效应和微观效应,是一个亟待解决的学术问题,它对于政府确定政策导向、企业确定应对策略均具有极其重要的实践意义。然而,目前无论是在宏观效应还是微观效应上均没有得到充分的揭示,本研究试图弥补微观效应研究方面的不足。本文以1995 年1 月1 日至2005 年12 月31 日发生的32 起外资并购我国上市公司事件为样本,研究微观财务效应的大小,并探究影响财务效应的具体因素。

　　二、文献回顾

　　外资并购的财务效应,是指目标公司在并购前后一段时间内财务指标的变化趋势。研究财务效应的方法主要有单一指标分析法和综合指标分析法。单一指标法往往选取有限的具有较高效度的指标来衡量企业财务绩效,该方法的全面性、系统性较差,但每一项指标都具有十分明确的经济含义,而且具有很强的可操作性和简便性。综合指标分析法通常选取反映企业盈利能力、成长性、资产管理能力、偿债能力以及股本扩张能力等方面的多项财务指标,利用主成分分析法对这些指标进行分析,找出主成分,并寻求每一个主成分的经济含义,计算出每一个主成分的得分以及综合得分。综合指标法可以较全面地衡量企业各方面的财务表现,但其可操作性、简便性较差。学者们在研究外资并购的财务效应时,对这两种方法均有所应用。

　　采用单项指标法进行研究的主要有李亚敏和李亚瑞( 2007) 、郑迎飞和陈宏民( 2007) 以及陈璐(2006) 。郑迎飞和陈宏民(2007) 以主营业务利润/总资产、净利润/ 总资产、净资产收益率以及每股收益衡量主营业务盈利能力,发现在并购后的三个会计年度内,主营业务利润/ 总资产、净利润/ 总资产和每股收益减去行业平均值后的净值平均值呈现上升趋势。陈璐(2006) 以2000-2005 年发生外资并购的15 家上市公司为样本,探讨了这些公司在并购前两年至并购后两年共5 年时间内平均净资产收益率和平均每股收益的变化趋势,发现这两项指标在并购后第一年均高于并购当年,而在并购后第二年出现了一定程度的下降。

　　除了单项指标法,综合指标分析法也被一些学者所采用。马剑锋(2005) 以主成分法对样本公司的每股收益、净资产收益率、总资产利润率、主营业务利润率这四个财务指标,按并购前一年、并购当年、并购后第一年、并购后第二年、并购后第三年分别进行因子分析,计算出各年每个样本公司的业绩综合得分,并对各年综合得分之差进行统计检验。19 家样本公司的研究结果表明,外资并购后第一年的公司业绩相比并购当年、并购前一年有大幅上升,并且业绩提升在统计上是显著的。全思飞(2004) 选择并购事件公布前最近一期年报中的财务数据和公告后不少于半年的最近一期年报数据,对15 个财务指标进行因子分析,发现与并购前一年相比,并购当年58. 92 %的公司业绩得到改善,其余41. 08 %的企业业绩出现恶化。除了分析财务绩效的变化,全思飞(2004) 还对这种变化的影响因素进行了理论探讨,指出目标上市公司所处的行业类型及相关性、并购类型、外资是否控股、并购前目标公司的管理表现等均可能是影响因素。但遗憾的是,该研究并没有对理论假设进行实证检验。