“三位一体”的隐患 昂贵的保本

　　——华安基金QDII启示录

　　《机构投资》淡水报道 根据华安、雷曼11月《和解协议》，华安基金有望获得4489万美元的赔偿，纠缠一年半之久的雷曼事件即将顺利解决，但需要业界探讨、反思的话题依然存在。

　　华安国际配置基金的境外投资顾问、票据发行人、保本人三者都在雷曼兄弟体系下，这大概是其遭遇危机滑铁卢的原因之一。

　　而华安国际配置基金，特殊时期的无条件保本，在业内人士看来，代价昂贵，却也并非是处理类似危机的标准答案。

　　三位一体的隐患

　　“市场大跌后资产已经大幅缩水，而在清理基金资产时，甚至不知道雷曼给华安QDII买的资产到底在哪里，”基金公司人士透露。

　　外界知道的是，华安国际配置基金的投资决策主要由雷曼兄弟方面主导，日常的沟通机制是每天召开晨会，还有月度会议和年度会议，但在具体投资上中方的话语权有所缺失，下单决策主要都是外方。

　　这种模式在国内的QDII中非常普遍，通常境外投资顾问全权负责，中方在投资上参与有限，处于相对被动状态。

　　据悉，华安基金正在研究的第二只QDII基金将由中方来主导投资决策。

　　为了推出华安国际配置基金——境内首只QDII基金，监管层下了大力气。

　　当时，召开了一场迄今为止规模最大的产品评审会，出席会议的有一百多人，包括监管部门，境内外托管银行，律师，基金公司，合作券商，会计师等。

　　华安国际配置基金带来的教训，长远来看，并不在诉讼和赔偿本身，而是产品设计本身存在的漏洞。

　　“百密一疏，华安QDII最大的问题是除了境外托管行，其他境外合作机构都是雷曼体系之下，”熟悉该产品设计人士表示。

　　2006年，华安国际配置产品前期筹备时，华安基金可能不会想到，会有与雷曼兄弟走上诉讼程序的这一天。

　　华安国际配置基金的境外投资顾问、票据发行人、保本人三者都在雷曼兄弟体系下，这大概也是华安国际配置基金遭遇滑铁卢的原因之一。

　　“这种百年一遇的危机让华安碰到了，也没有办法，产品设计时，在担保方出现无法赔付的情况下如何应对，当年会议上其实也讨论过，”公司人士透露，“现在回过头看当时的确有些大意”。

　　根据契约，保本人对投资的结构性保本票据提供100%本金保本，雷曼兄弟金融公司向结构性保本票据发行人的支付义务由雷曼兄弟控股集团公司保证。

　　据悉，产品设计过程中华安基金内部意识到其中一些漏洞，但由于当时雷曼控股公司愿意提供最终的保本，讨论没有继续深入，这使得在破产事件发生后，华安基金有利的合同条款并不十分充足。

　　保本人为雷曼兄弟金融公司，而雷曼兄弟控股集团愿意提供最终保证，看似万无一失。

　　“作为一家有着150多年历史的全球著名金融机构，雷曼破产这种小概率事件在当时谁也没法预测的，否则金融机构业务没法开展，华安基金有所放松也是可以理解的，”业内人士认为。

　　根据基金合同，华安国际配置在第一个投资周期内，全部投资于结构性保本票据，所对应的资产全部投资于收益资产和保本资产。

　　结构性保本票据是由票据发行人发行，并由保本人提供到期保本的五年期美元保本票据，所募集资金再通过一定结构配置到保本资产和收益资产。

　　“这和国内的保本基金的原理差不多，根据组合保本比例模型，对收益资产与保本资产进行定期或不定期的调整，以确保到期后能够保本，”业内人士分析，“若未实现保本，则票据保本人将履行保本义务。”

　　从保本原理来说，即使担保人破产，如果收益资产和保本资产依然是在有效的调整，基金资产也不会受到太大损失。或许在金融危机面前，这些合同条款和投资机制都变得十分脆弱，不堪一击。

　　根据华安国际配置的契约，结构性保本票据的发行人是一家为发行票据之目的而设立的，注册于开曼群岛的特殊目的公司。

　　这家公司的具体名称，并没有对外披露，知情人士透露，结构性票据发行人也是雷曼兄弟(欧洲)，注册特殊目的公司是海外票据发行的常规，主要是为了保持发行人三张财务报表的干净，以免与公司总部的牵连，在税收上也享受优惠。

　　事实证明，华安国际配置还是没有逃过雷曼破产这一劫。

　　根据基金契约，华安国际配置的境外投资顾问分别是雷曼兄弟国际(欧洲)公司和雷曼兄弟资产管理(欧洲)公司。

　　如此，从担保人、发行人到投资顾问，所有的鸡蛋都放在雷曼这一个篮子里，风险在金融危机中被无限放大。

　　昂贵的保本——非标准答案

　　如今，基金公司做结构化产品，甚至监管部门开会，华安国际配置基金基金都成为一个经典案例。

　　“深入到产品的内部，我们才发现海外金融产品非常复杂，开展金融合作如果没有理清这些结构性产品的逻辑，很容易把自己‘装进去’”，华安基金人士认为，“老外在金融产品设计上的逻辑不得不佩服，尽管出现了各种危机，在金融创新方面还是有值得借鉴之处。”

　　为了稳定客户情绪，雷曼宣布破产后，各方面作出了迅速反应，上海金融工委也曾现场指挥了解情况。

　　外方担保机构雷曼兄弟破产后，投资者并不会受到损失，华安基金已经承诺产品到期后事实上为投资者保本，而雷曼破产后第二天召开的股东会议，也已经全票通过了为投资者保本的方案。

　　华安国际配置，昂贵的保本，提供的却并非是标准答案。

　　到2008年6月30日，华安国际配置基金的基金份额为1亿50万份，按当时净值计算资产超过6亿人民币。

　　如果一系列追偿措施都得不到令华安基金满意的结果，到2011年11月基金到期时损失将数以亿计。

　　据悉，无条件保本，华安基金主要出于几方面的考虑：一方面，在当时的市场压力下，除了保本，别无选择，维护投资者利益，也是维护华安基金的品牌;另外，当年为推出QDII基金推出花了无数的精力，作为国内第一只QDII基金，也有让其存续下来的意义。

　　华安基金公司包括员工、管理层大多表示支持保本决定。

　　华安正在做国际配置基金的产品转型，不排除到期后调整产品类型，作为境内第一只QDII基金，尽管命运多舛，华安基金内部依然希望其能够继续存续下去。

　　对于华安来说，现在要做的是把损失确定下来，以免影响未来的发展计划。即使是到期赔偿，以华安基金现在的经济实力并不存在太大的问题，2007年华安基金管理费收入8.6亿，2008年管理费收入10.4亿，公司一度也有卖掉位于陆家嘴办公楼的思想准备。

　　华安国际配置基金的处理，也给业内留下了一系列值得探讨的课题，类似事件到底该如何处理，怎样的解决机制才是最合理的。

　　根据契约，结构性保本票据到保本周期到期，保本人雷曼兄弟金融公司将向结构性保本票据的发行人保证结构性保本票据本金的安全。

　　产品说明书对结构性保本票据的到期保本风险也曾有提示，特定事件可能会导致结构性保本票据加速到期，则结构性保本票据的发行人将提前终止结构性保本票据。在此情况下，结构性保本票据的保本人将不承担保本义务。

　　基金契约约定的是雷曼兄弟保本，根据基金相关条款，在雷曼破产的情况下，华安基金公司并非必须向投资者保本。

　　“现在公募基金的规模越来越大，如果资产规模达到几十亿，甚至几百亿，显然超出了基金公司的赔付能力范围，”对华安的做法，业内存在一定的争议，“华安基金的解决方案并不具有适用性，只能说是特殊时期的个案。”

　　也许，华安基金付出的只是品牌营销费用。

　　国内保本基金也越来越多，系统性风险暴露的情况下不排除将来出现无法保本，基金公司是否应该或者是否有能力来承担保本责任;对于投资者来说，也应该具有风险意识，过于保护是否使得投资者形成依赖心理，需要行业的慎重研究。

　　显然，华安给出的肯定不是标准答案。