其四，深圳本地上市公司在资产重组过程中虽体现了股权变更、产权交易的特性，但在真实资产、业务运行层次改观有限。资产重组是一项系统工程，一旦出现“跛足”，往往前功尽弃。这是未来实施资产重组之际必须高度重视的课题，也是必须倾力消除的弊端。

四、借鉴历史经验：“壳化”上市公司资产重组的模式选择

    其他地区上市公司在资产重组方面的经验，是深圳本地上市公司可资借鉴的另一经验来源。而近年证券市场上引人注目的突出现象之一，就是上市公司在资本运营、资产重组方面所取得的突破。从某种意义上可以得出这样的结论：当今我国证券市场上的金融创新，普遍地也主要地表现为资产重组领域的模式、方法创新。以创新求发展，已经成为共识。这些创新，是深圳本地上市公司资产重组可予充分运用的“武库”。

    那么，深圳本地上市公司资产重组应当从中汲取哪些养分、又如何走出新路呢？为此，我们不妨整体考察一下上市公司资产重组浪潮中具有代表意义的几种典型机制或方式——

    “财务包装”途径 亦即所谓财务报表重组，系指通过重组使亏损的或微利的上市公司在报表利润上实现扭亏或实现业绩的较高增长。这类资产重组一般通过关联交易实现，常见的关联交易手段例如关联方之间的购销业务（以低于市场价格购买原料，续以高于市场价格销售商品，将利润从关联方转移到上市公司）、关联方之间的资产转让（上市公司以较高价格出卖资产给关联方）、关联方之间费用的摊销（由关联方承担上市公司的各种费用，如巨额广告费等）、关联方之间的资产租赁（以很低的费用取得关联方资产的经营权和收益权）、关联方之间的资产托管（向关联方上缴小额管理费，换取较大的经营收益）等。“财务包装”注重的是报表利润的大幅增长或扭亏，旨在维护股票价格、保住配股资格等目标，其效果往住是上市公司的报表业绩确实提高了，但主营业务盈利水平、经营管理能力并没有提高，资产质量也没有实质性改善，可持续发展问题并没有解决。这种资产重组、财务处理方式具有强烈的短期色彩，因此具有很大缺陷。据对1998年进行过资产重组的338家上市公司的研究，发现在194家业绩明显改善的公司中有近1/3虽然业绩指标好转，但资产质量却趋于恶化，缺乏可持续发展的动力，未来的经营发展依然困难重重。

    资产置换途径 资产置换就是将上市公司的不良资产、盈利能力不强的资产剥离出去，同时将体外优质资产注入进来。力度轻的资产置换可以帮助上市公司甩掉包袱、引入新的利润增长点；力度强的资产置换甚至可以使上市公司脱胎换骨，也就是只保留上市公司的“壳”，资产置换后的经营实体已不再是原来的实体，例如龙头股份（600630）的资产置换。资产置换可以是一步到位的，即以体内的不良资产直接与体外的优质资产进行交换，也可以分二步走，先行剥离不良资产，然后再进行资产置换，前者如苏三山，后者如新近实施资产置换的ST吉诺尔，上市公司先将资产49180万元及相关负债45626万元转让给吉诺尔电器（集团）公司，差价作为吉诺尔对吉诺尔集团的应收款，然后ST吉诺尔以资产剥离后剩余的大部分资产与吉林万德莱通讯设备有限公司的优质资产进行置换，ST吉诺尔出让资产价值5843万元，受让资产价值6015万元，差价作为对万德莱通讯的负债。资产置换中对不良资产的剥离往往含有债务重组性质，例如广电股份的资产剥离，广电股份将全资子公司上海无线电四厂、上海无线电十八厂（含资产和负债）以零价格转让给上海广电（集团）公司，由广电（集团）公司利用上海市政府的破产额度，对两厂进行破产，再由广电股份通过上海产权交易所收购两破产企业的产权，通过这一过程，广电股份的债务核销了10862万元。资产置换过程中，资产间差价有时很大，如果都作为应收应付款项，资产置换不易完成，因此部分公司通过增发新股的方式，以不良资产及发行新股募集的资金作为支付手段，与体外的优质资产进行交换，例如申达股份、深惠中、太极实业等都采取了这种形式。

    控股权转移 控股权转移指上市公司主要股东的变更，由新的有实力的股东入主上市公司，新股东的实力可以表现在股东背景、资产规模和质量、市场化的经营机制、管理方面的优势等方面。控股权转移可以是原来的大股东直接将股权转让给新的公司，也可以是间接转让。直接转让的方式包括协议有偿转让和无偿划拔，前者如上海房地产集团公司从上海纺织控股集团公司协议受让嘉丰股份国家股，上海上实（集团）有限公司协议受让联合实业国家股。后者在上海本地股的资产重组中也经常被运用，如上海电气集团有限公司从上海轻工控股（集团）手中无偿取得上菱电气的国家股股份、上海仪电控股公司将广电股份的国家股无偿划拔给上海广电（集团）有限公司。控股权的间接转让是一种较新的股权运作方式，山东电缆控股权的变更采取的就是间接转让的方式。山东电缆的原控股股东山东泰山国际电缆电器集团有限责任公司，以其持有的山东电缆的股权和部分实物资产作为出资与山东鲁能投资公司出资组建鲁能泰山电缆电器有限责任公司，这样，鲁能泰山电缆电器有限责任公司就成为山东电缆新的控股股东。在鲁能泰山电缆电器有限责任公司中，山东鲁能投资公司拥有56.53%股份，是山东电缆的间接控股股东。控股权间接转让的好处在于受让方避免了大量的现金支付，节约的重组成本又达到了直接进入资本市场的目的，而转让方虽失去对上市公司的控股权，但仍具有发言权，参与对上市公司的管理并享公司今后的成长收益。

    经营要素重新整合 企业经营需要对所拥有的多种要素资源进行整合，形成资源配置的最佳效果。很多微利或亏损的出现是因为经营所需的各种要素资源无法协调发展，在个别要素资源上甚至存在重大缺陷，因此，许多微利或亏损上市公司通过对企业经营所需的各种要素进行增减进而进行整合来实现业绩增长。江苏技术进出口公司在控股南通机床后对通机的经营要素进行了重整，南通机床从此脱掉ST“帽子”，成为一家绩优公司。对从事外贸的江苏技术来说，对国外市场的谙熟和拥有充足的流动资金是其优势，但长期从事代理进出口业务的弱点是没有生产基地，不利于长期发展。而南通机床虽为上市公司，在连续几年业绩滑坡后资金实力已今非昔比，不过在生产能力方面，通机却能满足江苏技术的需要。此外，江苏技术控股通机后还在管理文化、经营机制方面对通机实施改组，进行管理方面的整合。