(2) 文化距离。本文使用Kogut 和Singh (1988)计算国家文化距离的公式, 估计中国(大陆) 与其他国家或地区的文化差异。计算公式如下:

　　CDj = [ PDj - PDC ]2 + ( UAj - UAC) 2 + ( INj -INC) 2 + ( MAj - MAC) 2 ]1/ 2其中, CDj 表示第j 国与中国(大陆) 的文化距离; PDj 、UAj 、IAj 和MAj 分别表示第j 国或地区在权力距离、不确定性规避、个人主义以及男性化程度上的得分,这些得分是基于Hofstede (2001) 的研究; C表示中国(大陆) 。

　　(3) 外资的股权地位。如果并购后外资成为第一大股东,则这一指标为1 ;否则,取值为0。

　　(4) 并购前的经验。如果在并购发生时,外资在中国已有3 年以上开展业务的经验, 则该项指标取值为1 ;否则,取值为0。

　　五、结果与分析

　　(一) 财务效应分析

　　本研究选取了总资产增长率、净资产增长率、流动资产周转率、总资产周转率、资产报酬率、销售净利率、资产负债率和流动比率8 项财务指标。从单项指标来看,目标企业在并购当年的财务表现最差,共有7 项指标的平均值低于行业平均值,并且与上一年相比,所选的8 项指标均出现了某种程度的下降(见表1) 。这可能是由两个方面的原因造成的:一是在财务状况出现大幅度恶化时,企业的股东更有可能转让部分或全部股份,以把握更有投资价值的机会;二是企业往往需要在并购当年进行战略调整和组织调整,这会影响到企业的短期表现。与上一年相比,目标公司在并购后的第一年和第二年分别有5 项指标和3 项指标出现好转,并购后第一年出现恶化现象的指标数减少了5 个,但在并购后第二年出现恶化的指标数比上年增加了2 个。从表1的最后三行可以看出,目标企业在并购当年及随后的两年均有7 项指标的平均值低于行业平均值。从单项指标的比较结果来看,在并购后的两年内,企业的财务业绩没有明显的改善。

　　表1 　目标公司在并购前后单项财务指标的变化情况

　　年份　　 标准化值的均值　　均值显著为负的指标数　　 相比上年标准化值的均值出现

　　为负的指标数(百分比)　　(p = 0. 05)　　　　　　　　　　好转的指标数(百分比)

　　并购前第二年 2 (25 %)　　　　 0　　　　　　　　　　　　　　 —

　　并购前第一年 3(37. 5 %)　　　　 0　　　　　　　　　　　　　　4 (50 %)

　　并购当年　　 7(87. 5 %)　　　　 2　　　　　　　　　　　　　　0(0 %)

　　并购后第一年 7(87. 5 %)　　　　 0　　　　　　　　　　　　　　5(62. 5 %)