外资收购的合理性问题

　　国企股权也可以是资产市场的商品，作为商品就可以买卖转让。只要国有企业资产不涉及国计民生，不影响国家安全，不违反法律，就可让境外投资者收购。在这过程中，经济学家看重的问题是收购的价格是否合理，法学家研究收购的程序是否公正，政府官员注意的问题则是收购的社会效果是否实现了正效应大于负效应。

　　在去年“国有股减持”中，主要的争论是收购价格是否合理的问题，在这方面我们已有了一些经验教训，“国有股减持”方案从另一个侧面显示：国有股的价格高出市场预期，结果就不会成功。[7]而外资收购国企股份的问题是，即便价格可能低于市场价值，采用协议收购方法也会成功。境外资本收购企业国有股的操作过程是，协商定价，政府批准，转让股权，重新注册成立合资公司。股价计算标准已经不再成为问题，市场对此种收购的做法反应平稳，媒体反映的公众意向也是能够接受的。所以尽管境外资本收购国有股的比例非常大，通常在上市公司中处于控股地位，依然可以收购成功。因为国有股不流通，很少现金分红，即便分红也不多，对流通市场上的股民影响不大。而目前不能变现的国有股资产不如现金，地方政府愿意将上市公司国有股协议转让，上级政府也愿意批准。在这种心态下，由于国有股不能流通，收购价格与上市公司股票价格相差就可达几倍甚至更多。因为价格不是由流通股价决定的，而是由双方谈判协商的，差价再大，只要有协议、有政府批准就不构成违法。在这种情况下，值得法学家研究的问题已经不再是股价问题，而在于人员的安排，尽管人员安排与股价计算及付款还是有若干的相关性的。

　　我国的经济发展并不都是依照外来的市场经济理论操作的，还采用了许多我国自己的办法。例如，国有银行发放政策性贷款支持大型国企和基础建设项目，其中一部分贷款后来成为“债转股”中的不良资产。如果完全按照西方市场经济的标准来衡量，这些贷款也许根本不能发放。换句话说，在改革之中，国有商业银行支付了部分国企改革乃至整个经济体制改革的成本。这部分银行贷款中又有相当一部分循环转化和沉淀在国有企业资产之中。再如在证券市场发展的初期，国家也给予了国企以优惠，政府重点扶持国企上市，使得一些国企获得优先上市的“壳”资源，大大增加了国有企业资产的价值。再比如，在改革初期，进出口权和外汇配额等诸多权利都是只授予国企，而不允许其他企业经营的，通过这些人为的行业门槛的限制，或者说政策优惠条件，国企资产才具有了今天的实际价值，如国企占有土地的价值，如果按照市场价值计算将是一个惊人的天文数字。这些因素都不是完全按照市场经济办法来计算的，而是基于历史的合理性自然被包括在国有企业的资产之中。所以判断国有股的价值不仅要考虑表面因素，还要考虑历史因素。我国二十多年的改革能够取得成功，虽然有民营企业和外企在其中许多方面做出的贡献，但是国企在相当长时间里更多支撑着国计民生的基本面，实际上，即使在外企与民营企业的成功中，也有国有企业所做出的贡献。所以在这些企业的国有股转让时，不论是按照原始股价格来计算，或者是按照比原始股的价格高一点的价格转让，都比国有企业资产的实际价值低了许多。这种由地方政府与外资谈判商定，不经市场评估、更不参考国资委转让国企股权定价指引的转让价格，多少带有“地方保护主义”和“地方资产自治”的色彩。

　　不仅如此，尽管地方国企的股权实际价值高于协议收购的价格，但是在收购程序操作上，如果付款时间拖得太长，实际的收购价格还会再降低。从外资收购国企资产的时间价值看，如果收购款项不能在短期付清，而是采取分期付款的办法